Ég hef áhyggjur af hæfni meðlima peningastefnunefndar og voru áhyggjurnar nokkrar fyrir.
Jóhann Þorvarðarson skrifar:
Prófessor Gylfi Zoega skrifar stundum ævintýralega og hreinar furður. Verra er þó þegar hann fer með rangfærslur og verst af öllu er síðan þegar verðlaunablaðamaðurinn Þórður Snær Júlíusson endurtekur gagnrýnislaust skrif prófessorsins svona til að upphefja eigin skrif að honum finnst. Það gerði hann til dæmis í greininni „Velkomin í næstu kreppu“ í Kjarnanum. Ég væri svo sem ekki að hafa áhyggjur af þessu nema vegna þess að rangfærslurnar koma frá prófessor við hagfræðideild Háskóla Íslands sem jafnframt situr í peningastefnunefnd Seðlabankans. Fyrir vikið hafa orð hans meira vægi en ella. Rétt er því að benda á rangfærslurnar.
Skoðum dæmi þar sem Þórður Snær hefur orðrétt eftir prófessornum:
„Lágt vaxtastig verður til þess að verð hlutabréfa hækkar og dýrar fasteignir hækka meira en þær sem minni eru sem eykur misskiptingu eigna og tekna.“
Allt er þetta í öfuga átt við fullyrðingu prófessorsins.
Hér að neðan þá set ég fram þrjár athugasemdir:
Í fyrsta lagi, verð hlutabréfa í Bandaríkjunum lækkaði um 28% frá byrjun febrúar og fram á síðasta fimmtudag. Þriðja mars síðastliðinn þá voru vextir lækkaðir í Bandaríkjunum um 0,5%, en samt hélt hlutabréfaverð áfram að lækka hratt. Sunnudaginn fimmtánda mars lækkaði Seðlabanki Bandaríkjanna aftur vexti og nú alveg niður í núll, en samt hélt hlutabréfaverð áfram að snarlækka. Svo má benda á að þegar Seðlabanki Bandaríkjanna hóf síðast vaxtahækkunarferli fyrir sirka hálfu öðru ári þá hélt hlutabréfaverð áfram að hækka og náði nýjum sögulegum hæðum. Allt er þetta í öfuga átt við fullyrðingu prófessorsins.
Málið er að í einangruðum aðstæðum þá er hægt að setja saman líkan og fullyrða eins og prófessorinn gerir, en ekki í raunheimi. Verðmyndun hlutabréfa er margflókin þar sem vaxtastig er bara einn af mörgum þáttum sem spila saman og mynda ávöxtunarkröfu markaðarins sem síðan stjórnar miklu um hlutabréfaverð.
Í augum markaðarins þá getur lækkun vaxta jafnvel sent þau skilaboð að hlutabréfaverð sé of hátt eins og dæmin að ofan sýna. Markaðurinn byrjar að stilla sig af niður á við. Ég gæti týnt til dæmi þar sem hlutabréfaverð fer upp eftir vaxtalækkun, en það réttlætir ekki að sett sé fram bólgin fullyrðing um að þetta sé regla og aðrir þættir áhrifalausir!
Þetta hefur alveg farið fram hjá prófessornum.
Í öðru lagi, þá eykur lágt vaxtastig ekki misskiptingu eigna og tekna heldur þvert á móti. Skoða má þetta út frá brjóstvitinu einu saman. Ef launþegi með fasteignalán býðst að greiða lægri vexti þá hefur hann meiri tekjur til ráðstöfunar. Hann getur þar með lækkað skuldir hraðar og aukið eignastólinn. Lægri vextir stuðla líka að tekjujöfnun því tekjulægri einstaklingar greiða minna til fjármagnseigenda ofar í tekjustiganum. Meira verður því eftir í neðri hluta eigna- og tekjustigans þegar vaxtastig er lágt. Þetta hefur alveg farið fram hjá prófessornum.
Í þriðja lagi, þá sýna vottaðar upplýsingar frá Fasteignamati ríkisins að dýrari fasteignir hækka ekki meira en þær sem minni eru þegar vaxtastig er lágt. Vísbendingar eru um hið gagnstæða. Gott brjóstvit segir okkur líka að svona sé þetta. Kaupendahópur að baki minni fasteignum er fjölmennari en hópurinn sem sækir í dýrari eignir. Með stærri kaupendahóp að baki þá þokast verð minni eigna meira upp á við en verð dýrari eigna. Mér reiknast til að hér muni rúmlega fjórum prósentum.
En það er meira við skrif prófessorsins að athuga eins og það að með lágu vaxtastigi taki aðilar meiri áhættu. Þetta er öfugsnúin fullyrðing. Með lægra vaxtastigi þá verða fjárfestingar með lægri arðsemi og minni áhættu fýsilegri kostur vegna þess að arðsemiskrafa markaðarins lækkar samhliða lægra vaxtastigi miðað við að annað sé óbreytt. Þegar vaxtastig hækkar þá verður markaðurinn að sækja í fjárfestingarkosti með hærri arðsemi, en sá böggull fylgir nánast alltaf skammrifinu að áhætta hækkar á sama tíma. Það er ekki án ástæðu að ríkisskuldabréf beri lægri vexti en önnur skuldabréf á markaði. Vaxtastig á hverjum tíma er nokkurskonar fjárfestingagólf og verða væntingar um arðsemi að vera nokkuð hærri en gólfið. Hversu mikið hærri fer eftir magni áhættunnar í hverju tilfelli. Hér styðst markaðurinn við að núvirði framtíðar fjárstreymis sé ekki lægra en fjárfestingin sjálf.
Í samhenginu við lágt vaxtastig þá sagði prófessorinn jafnframt „Fyrirtæki taka lán til þess að fjármagna óarðbærar fjárfestingar og fjárfestar taka meiri áhættu í fjárfestingum“. Þessi fullyrðing er eins og þær fyrri eftirminnileg og hún er líka röng. Hún gengur gegn kenningum fjármálahagfræðinnar og þeim reikniaðferðum sem fræðin byggja á. Já, aðferðir sem eru kenndar við háskóla vítt og breytt um heiminn og er hagfræðideild Háskóla íslands meðtalin. Aðferðirnar leggja skýrar línur um hvaða fjárfestingakosti skal samþykkja og forsendurnar sem liggja þar að baki. Þar skiptir engu hvort vaxtastig er hátt eða lágt. Aðferðirnar eru alltaf þær sömu. Hafna ber óarðbærum fjárfestingarkostum og þá er það arðsemiskrafa markaðarins sem leggur línurnar. Línur sem hafa augljóslega ekki náð inn á skrifstofu prófessorsins. Að halda því fram að fyrirtæki taki lán til að fjármagna óarðbærar fjárfestingar er hlægilegt svo ekki sé fastar kveðið að orði!
Prófessor Gylfi Zoega snýr þessu öllu á haus og ekki er það efnilegt. Ég hef áhyggjur af hæfni meðlima peningastefnunefndar og voru áhyggjurnar nokkrar fyrir.